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隨著特朗普稅改方案獲美國參議院通過，對新興市場國家資本流出壓力的擔(dān)憂突然升溫。

瑞銀統(tǒng)計，去年美國企業(yè)囤積在海外的利潤高達2.5萬億美元，特朗普稅改政策有望吸引數(shù)千億美元美國企業(yè)海外利潤返回本土投資，令新興市場國家面臨新一輪資本外流風(fēng)險。

“尤其是特朗普稅改政策落地恰好疊加美聯(lián)儲收緊貨幣政策，令美元獲得更高的上漲空間，無形間讓新興市場國家可能陷入資本外流與貨幣匯率大幅貶值的惡性循環(huán)。”布朗兄弟哈里曼（BBH）全球外匯策略主管Marc Chandler向21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者分析說。2004年美國通過《本土投資法案》后的第二年，美國企業(yè)從海外匯回的利潤高達3600億美元左右，加之當(dāng)時美元正進入加息周期，令美元匯率漲幅一度超過10%，引發(fā)很多國家遭遇資本外流與貨幣貶值壓力。

“目前，各國央行已經(jīng)嚴(yán)陣以待。”他認(rèn)為。上周韓國央行在亞洲地區(qū)率先加息，而印尼、馬來西亞等國央行則致力于持續(xù)降低債務(wù)/GDP的占比，緩解資本外流對本國市場的沖擊。

在他看來，盡管特朗普稅改政策落地有助于提高美國經(jīng)濟增長預(yù)期，但美國企業(yè)巨額海外利潤是否因此大規(guī)模回流本土，仍存在諸多變數(shù)。一方面資本具有逐利性，只有美國本土項目投資回報率超過新興市場國家，才有可能吸引大量美國企業(yè)海外利潤回流投資，另一方面美國企業(yè)的業(yè)務(wù)全球化布局戰(zhàn)略，也決定他們是否愿意將海外利潤匯回。

“考慮到不少新興市場國家GDP增速在4-7%之間，高出美國GDP增速2-5個百分點，因此美國企業(yè)海外利潤在新興市場國家的投資收益將高于美國本土，有助于緩解新興市場國家資本流出壓力。”摩根資產(chǎn)全球固定收益、貨幣和大宗商品負責(zé)人Bob Michele向21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者直言。與此同時，越來越多國家央行可以適度采取資本管制措施，盡可能將特朗普稅改政策帶來的負面沖擊降至最低。

應(yīng)對沖擊“各顯神通”

為了應(yīng)對稅改政策與美聯(lián)儲鷹派加息、縮表造成的資本外流沖擊，各國央行早已未雨綢繆。

上周，韓國央行將基準(zhǔn)利率從1.25%上調(diào)至1.50%，打響了亞洲央行加息第一槍。值得注意的是，在加息后，韓國央行依然表示將延續(xù)相對寬松的貨幣政策。

在Marc Chandler看來，韓國此次加息，更像是緩解資本流出壓力的應(yīng)急之舉。一方面今年韓國經(jīng)濟GDP增速一度超過3%，主要得益于出口增長，以此韓國央行需要延續(xù)寬松貨幣政策壓低韓元匯率延續(xù)出口經(jīng)濟好轉(zhuǎn)的態(tài)勢；另一方面韓國國家債務(wù)占比較高，又迫使韓國央行不得不采取加息措施吸引海外資金留在韓國，避免資本外流給韓國產(chǎn)業(yè)發(fā)展與居民收入帶來負面沖擊。

據(jù)韓國國會預(yù)算政策處和企劃財政部披露，2017年韓國國家債務(wù)總額將達到682.7萬億韓元，同比增加7.1%，其中赤字性國家債務(wù)為397.5萬億韓元，同比增加8.0%。截至今年6月底，韓國赤字性國家債務(wù)在國家債務(wù)總額的占比一度達到60%。

“其實，不少債務(wù)/GDP比重較高的新興市場國家都會遇到類似的困局。”Marc Chandler表示。比如截至今年6月底，馬來西亞、印度債務(wù)占GDP的比重分別達到52.3%與67.5%，若特朗普稅改政策疊加美聯(lián)儲鷹派加息政策導(dǎo)致這些國家出現(xiàn)資本外流跡象，很可能引發(fā)連鎖反應(yīng)。

多位投行經(jīng)濟學(xué)家也指出，為了防范短期資本外流壓力，越來越多新興市場國家都致力于充實外匯儲備。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截至7月中旬，馬來西亞央行外匯儲備達到991億美元（4254億令吉），足以滿足7.9個月進口付款，并相當(dāng)于短期外債的1.1倍。

此外，印尼、泰國則采取多項措施將債務(wù)/GDP比重降至40%以下，進一步緩解特朗普稅改政策對資本外流、金融市場動蕩、債務(wù)風(fēng)險抬高等負面沖擊。

RBC宏觀經(jīng)濟分析師George Gero對此提醒，今年以來不少新興市場國家外匯儲備增加與債務(wù)/比重占比下降，一個重要因素是大量歐美資金通過產(chǎn)業(yè)直接投資、金融投資等方式流入賺取更高投資回報，若特朗普稅改政策讓這些歐美資金看到美國產(chǎn)業(yè)投資具備更高投資回報預(yù)期，就會運作制造業(yè)與投資資金回流美國，迫使新興市場國家可能再度陷入“外匯儲備流失-資本外流-金融市場動蕩-貨幣貶值-債務(wù)風(fēng)險驟增”的惡性循環(huán)。

“據(jù)我所知，個別新興市場國家央行已落實新的資本管制措施，包括延長外資企業(yè)利潤換匯返回的審批期限、限制投資資金單次撤離規(guī)模等，將資本流出等負面效應(yīng)降至最低。”他直言。

人民幣匯率波動可控

在特朗普稅改政策與美聯(lián)儲鷹派加息的雙重沖擊下，12月5日人民幣匯率中間價較前一個交易日下調(diào)8個基點，為連續(xù)第7天下調(diào)，創(chuàng)下2016年11月21日以來的最長連跌周期。

“不過，人民幣匯率波動幅度依然在可控范圍內(nèi)。”一家國有銀行外匯交易員指出。

在他看來，針對特朗普稅改政策與美聯(lián)儲鷹派加息所衍生的資本外流新壓力，中國早已未雨綢繆——一是今年以來中美10年期國債利差從70BP左右上行至160BP左右，接近歷史高點，吸引美國企業(yè)海外利潤留在中國；二是通過多種措施破除市場對人民幣單邊大幅貶值的預(yù)期，讓海外資本無需擔(dān)心人民幣匯率波動會削減他們在中國的投資回報率。

截至12月5日17時，中國10年期國債收益率徘徊在3.904%，相比美國10年期國債收益率（2.383%）依然高出152個基點。境內(nèi)在岸市場人民幣兌美元匯率則守在6.6129附近。

不過，海通證券分析師姜超則指出，隨著美國步入加息縮表周期，貨幣政策回歸正常化，按照2017年年底加息一次，2018年加息兩至三次的節(jié)奏，明年年底10年期美債利率有望上行至3%左右。相比而言，中國長期國債利率位于頂部區(qū)域且明顯超調(diào)。在經(jīng)濟通脹均弱的背景下，我國長期國債利率不具備大幅上行的基礎(chǔ)，未來將逐漸筑頂回落。因此未來一段時間中美利差將趨向縮水。

“但是，中美利差縮小僅僅是影響美國企業(yè)海外利潤是否回流的一個因素，并不是全部。”George Gero分析說�？紤]到中國GDP增速保持在6%以上，較美國GDP增速高出至少4個百分點，因此美國企業(yè)在華實體項目投資的收益回報也相應(yīng)比美國高出4個百分點以上，足以抵御金融投資環(huán)節(jié)中美利差縮小的沖擊；此外，中國正成為一個巨大的消費市場，多數(shù)美國企業(yè)不會因為美國企業(yè)稅收降低，而輕易將制造業(yè)與實體經(jīng)濟項目回流美國，進而放棄這個巨大的消費市場。

“當(dāng)前不少美國企業(yè)對特朗普稅改政策效應(yīng)還存在不同意見，一方面他們看到稅改政策有助于提高美國經(jīng)濟增長預(yù)期，另一方面他們也意識到特朗普稅改政策將加大美國財政赤字，最終他們回流的資金，很可能流向美國低息國債填補日益擴張的財政赤字窟窿，未必能取得理想的投資回報。”一家美國投行債券交易員坦言。